我们对明年全年走势判断和政策总体基调概括在年度策略里叫做增长先抑后扬新基建是宽松首选

本文来自:中国宏观经济论坛 CMF

我们对明年全年走势判断和政策总体基调，概括在年度策略里叫做增长先抑后扬，新基建是宽松首选宽松首选不是宽松的唯一选择，在允许的情况下会尽量多用新基建，也就是和中长期发展目标更为符合的一些投资方向，作为稳增长的压舱石

首先对十一月份经济数据总体的判断，亮点在于限电放松后工业整个产业链有小幅回升由于之前九，十月限电量达到高峰的情况下，环比下降非常快，这样的一个反弹速度反映了底层需求较弱根据十一月经济数据总体判断，内需增长疲弱，刚才说的几处亮点无法抵消两个非常大的下行压力:一是地产和地产相关产业链，二是消费减速的压力也很大尤其到了年关时，中小企业的现金流包括就业的压力也开始凸显出来从数据来看，投资数据中基建投资继续低位下行到—8%左右的月度增长，地产投资还在—5%左右低位徘徊，制造业投资一枝独秀，消费总增速从上个月4.9%快速回落到3.9%，总体内需依然疲弱

从经济趋势数据来看，地产同步指标出现了所谓磨底的状态，没有继续恶化但环比数据显示明年一季度在高基数下同比还会继续下行是否已经企稳我们觉得不尽然，这就像是问体温从42度降到41度，是否就不再对身体造成伤害我们预测明年全年地产投资增速是—8%，一季度压力最大地产对经济拖累有三个方面:第一是地产投资，但投资只占其中约一半第二是地产相关的消费，比较突出的是家具，装潢，弱相关的家电第三是地产相关的服务业，尤其是它名义值的变化是非常大的，对GDP增长贡献不少从名义程度看，这三个加在一起，对名义GDP的正向提振在今年一季度到了7个百分点，而对明年一季度名义GDP大约会带来4个百分点的负向拖累，一进一出，对明年一季度GDP增长的影响可能达到约10个百分点，拖累明年全年增长约4个百分点所以，短期增长下行压力仍然比较大

另外，十一月份消费单月增速3.9%，两年复合增速4.4%，相较消费减速前约8%—10%的消费趋势增速仍有较大差距，总体较为疲弱现在销售收入增长下行，周期景气度下降，地产周期会有连带影响消费数据从同比看明年一季度大品类会继续全线下行，除了汽车的同比可能是正增长之外，其他的大品类消费都面临负增长的可能性，而且其中网购增速特别招人注意现在十一月份的网购同比只有3.2%的增长，环比折年增长—10%左右，明年一季度很可能是负增长

说到政策，基建为什么还没有发力当地产相关的现金流在快速萎缩的时候，地方政府基建有心无力甚至还会连带到地方政府与其他行业其他产业的合作，以及地方政府对中小企业和低收入人群的补贴，包括整体就业都会出现一些问题这也是为什么之前在7月份经济快速下行之后，一直说等到年底的时候矛盾才会凸显——所谓年关年关之际，企业面临年报平账，人力资源规划，工资奖金计算，计划资本开支等各方面的矛盾均会凸显，逼着政策对局面有一个更清醒的认识明年一季度现在看来还会继续惯性下行，二季度可能会企稳回升着力的主要点可能仍然是新基建以及地产相关政策，在融资端更有序的去杠杆，在需求端一城一策凸显差异化的走法，包括保障性住房的投资也可能会加速

短期来看，今年四季度可能是4%左右的增长明年一季度可能比四季度同比更低，但环比一季度企稳，二季度可能环比达到高点，但对总体的基调仍然是托而不举二季度环比达到高点之后，三季度同比应该继续上升，明年四个季度的同比可能是3465的走法2022年增长在5%左右，也不排除略微不到5%的可能性

二，五大制约因素下的具体政策建议

首先，年关将至，肯定会加快一些问题的暴露今年很多地产商，尤其是过惯了以前低成本融资好日子的地产商，在无法出表，没有很好的现金流和项目资质的情况下会很困难如果年报需要一些比较大的调整，可能投资评级会改变，利率就会飙升但如果不进行大的改变，甚至未必能够顺利按时出年报，市场就会相机而动，觉得是不是有一些问题所以，短期有三个方面的风险会加剧

一是地产去杠杆这是金融领域的问题，不只是实体经济增长的问题，也不只是去库存的问题虽然地产对经济的拉动前几年一直在下行，但地产占股市整体的市值比例已经非常低了，在非金融企业中只占3%，但它直接占到股市总负债的三成如果加回那些隐性通道，加回地方政府以及其他用地产作为抵押物的贷款，这一比例就到了三分之一以上任何东西到了三分之一以上肯定有牵一发而动全身的影响，这一方面怎么拆弹是接下来一段时间政策的重中之重如果地产不止血，很多其他政策都会受到它的影响和制约

二是就业和消费今年有一些行业监管的变化，带来行业短期的一些调整，包括教育相关的，互联网相关的，年底都出现了比较明显的收缩式战略的打法企业的收缩式战略到了实体经济就是居民收入减速，隐性失业上升失业不一定表现出来，但可能会有收入下降，停薪留职等现象，拖欠工资情况会更多，中小企业也会受到影响简单说，整个大消费盘面和居民收入下降的势头还没有止住消费疲弱导致中小企业继续受压，中小企业出现更多经营问题，收入继续下降相对疲弱，这种负循环要尽快打破

三是海外市场中国经济快速降速，这块内需降速还没有传导到国际贸易上海外现在对整体盈利预期和增长预期都还比较高，但明年国际贸易可能是量价增速齐跌，表观增长会下来比较快一是中国经济减速，一般两个季度后，全球贸易就会受到影响二是现在全球都觉得库存周期非常低，但监测数据显示隐性库存不低，这叫做非典型库存，不能形成GDP三是美联储收紧，真正开始快速消减对各种固定收益产品购买时，是不是会对通胀预期和利率有比较大的扰动再加上全球实物消费透支的问题，明年贸易的确会面临一些挑战

现在做的政策有哪些一是已经降准，货币政策有所宽松，社融增速企稳，环比增速在11%左右，这个增速一般情况下可以支撑一个合理区间的需求增长但因为需求侧政策没有完全放开，所以需求侧仍然在一个低于趋势增长的水平二是中小企业再贷款和碳减排再贷款的发放，11月份央行资产负债表扩表了，基础货币超过2500亿中小企业财政缓税减税政策也在路上，地产方面有一些比较微妙的调整但是仍然没有看到现金流有一个实质性的好转所以到现在为止政策力度稍稍差一点，具体而言有以下几点制约:1，疫情防控是重中之重，2，财政扩张的力度和效率受到一些制约，受到地方政府隐性负债考量，项目资质的影响，就算表观赤字不上升，但因为明年卖地收入下降，税收收入下降，被动财政赤字上升压力比较大，主动扩张空间就比较小，3，替代性的融资渠道，保障房，基建，REITs等等还是有多重监管无法扩容的地方，4，地产相关政策和长期的地产去杠杆的压力仍然在，5，总体来看，反垄断以及互联网相关政策，在数据安全长期导向下对整体行业扩张政策有所滞后

最后，在这些制约下我有几点建议:

1，双碳相关的新基建今年电价上调，很多项目在本身的现金流回报上是可以做的，如果下调十年期国债利率，再加上央行再贷款融资方面，这块就能活起来

2，房地产相关政策地产在适当情况下，还是应该本着有序去杠杆的方向，在对项目预售款监管上可以更精细化可以本着一城一策的精神，在需求端适当对改善型住房做一些支持的举措，地产端政策还需要协调，才能有更好的效果

3，地方债项目发行要加速，项目也要加速跟上，准入门槛要调低。

4，消费消费相关的基本面下行还是会超出政府预期，所以之后保消费的政策值得期待，大件消费品包括农村的消费上也可能有一些适当的提振政策

5，货币政策进一步放松降准降息都有可能，前者的可能进一步大于后者但是边际效果上可能是再贷款，也就是直接扩基础货币的效果更好中国的货币政策一直都是量价齐动，如果真正动起来量可以动得更快毕竟价格只是影响量的中间指标，但中国的货币政策体系可以直接把量扩出来，这一点货币政策会有更大的作为

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